城鎮(zhèn)化基金與城投債、PPP模式的比較

發(fā)布日期：2016-03-28來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)來(lái)源編輯：宋珍珍

[摘要]

　　(一)城鎮(zhèn)化基金的特征

　　1.名股實(shí)債，更像優(yōu)先股

　　在城鎮(zhèn)化基金中，社會(huì)資本表面上以股權(quán)的形式加入，實(shí)際上大多由政府約定股權(quán)到期回購(gòu)以實(shí)現(xiàn)退出。而且地方政府對(duì)融資平臺(tái)公司、銀行等基金合伙人一般都有隱性的擔(dān)保條款，并且提供土地、房產(chǎn)、上市公司股權(quán)等抵質(zhì)押物，若基金投資的本息遠(yuǎn)高于未來(lái)的現(xiàn)金流，地方政府也承擔(dān)相應(yīng)的回購(gòu)責(zé)任。因此社會(huì)資本的收益率可預(yù)期，城鎮(zhèn)化基金更類似于優(yōu)先股。

　　2.市縣級(jí)為主體，多為公益性項(xiàng)目

　　截至2015年4月底，各地已披露成立的城鎮(zhèn)化基金共有16項(xiàng)，其中市縣級(jí)政府建立的基金13項(xiàng)，占比約為81.3%?；鸬挠猛揪浅擎?zhèn)化建設(shè)和城市基礎(chǔ)設(shè)施投資等公益性項(xiàng)目。一般來(lái)說(shuō)，信用級(jí)別較高、財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)的地方政府的融資渠道相對(duì)通暢，經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目可通過(guò)PPP模式吸引社會(huì)資本。相比較而言，市縣級(jí)地方政府的財(cái)政實(shí)力比較弱，此前城投債是其主要融資渠道，但如今43號(hào)文限制了城投平臺(tái)的融資功能，同時(shí)公益性項(xiàng)目難以通過(guò)PPP模式引入社會(huì)資本，因此轉(zhuǎn)而以城鎮(zhèn)化基金提供隱性擔(dān)保的形式進(jìn)行融資。

　　3.銀行是資金主要提供者

　　目前我國(guó)城鎮(zhèn)化基金的資金來(lái)源比較單一，除政府財(cái)政出資外，主要來(lái)自于商業(yè)銀行。商業(yè)銀行通過(guò)理財(cái)資金認(rèn)購(gòu)城鎮(zhèn)化基金進(jìn)而提供資金，在有限合伙型和契約性產(chǎn)業(yè)基金兩種交易結(jié)構(gòu)中，這些理財(cái)資金均以優(yōu)先級(jí)進(jìn)行認(rèn)購(gòu)，政府優(yōu)先保障其收益。銀行也是城鎮(zhèn)化基金的主要社會(huì)資本參與者。

　　4.或出具納入財(cái)政預(yù)算的承諾函

　　在城鎮(zhèn)化基金運(yùn)作過(guò)程中，政府會(huì)出具納入財(cái)政預(yù)算的承諾函，但這樣的承諾函并不具備法律效力，實(shí)質(zhì)上只起到“心理安慰”的作用。社會(huì)資本會(huì)將其作為一種收益保障，仍未擺脫之前城投債中政府隱性擔(dān)保的思路。

　　5.杠桿效應(yīng)，募集方便

　　在城鎮(zhèn)化基金模式下，政府通過(guò)注入資本金來(lái)撬動(dòng)銀行信貸和社會(huì)投資。在山西省靈石、襄垣和武鄉(xiāng)三縣的城鎮(zhèn)化建設(shè)基金中，財(cái)政基金可發(fā)揮兩輪杠桿效應(yīng)，第一輪政府出資10%，能帶來(lái)90%的社會(huì)資金，資金被放大 10倍;第二輪是在基金設(shè)立后投資項(xiàng)目時(shí)，財(cái)政出資作為資本金能夠拉動(dòng)3倍的銀行貸款。綜合來(lái)看，通過(guò)杠桿效應(yīng)，財(cái)政資金被放大了30倍。當(dāng)后續(xù)仍需募集資金時(shí)，只需在母基金下設(shè)立子基金，這將為地方城鎮(zhèn)化和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌集更多資金。

　　(二)城鎮(zhèn)化基金與城投債的比較

　　融資平臺(tái)的最大風(fēng)險(xiǎn)在于政府的隱性擔(dān)保和債務(wù)的無(wú)序擴(kuò)張。城鎮(zhèn)化基金表面上不增加政府債務(wù)，但股權(quán)回購(gòu)條款實(shí)際上增加了政府的或有負(fù)債，地方政府對(duì)融資平臺(tái)公司、銀行等基金合伙人一般都有隱性的擔(dān)保條款，并且提供土地、房產(chǎn)、上市公司股權(quán)等抵質(zhì)押物，若基金投資的本息遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于未來(lái)的現(xiàn)金流，地方政府也承擔(dān)相應(yīng)的回購(gòu)責(zé)任。因此償債來(lái)源仍主要依靠政府財(cái)政支出，背后仍捆綁了政府信用。

　　城鎮(zhèn)化基金與城投債的唯一區(qū)別是舉債主體由融資平臺(tái)變成了基金主導(dǎo)的市場(chǎng)主體，城鎮(zhèn)化基金實(shí)際上成了“影子平臺(tái)”，主要體現(xiàn)為城投平臺(tái)與地方政府角色的轉(zhuǎn)換。當(dāng)然，由于一般需要財(cái)政資金作為啟動(dòng)資金，同時(shí)銀行作為參與主體也會(huì)審慎考察所投項(xiàng)目，因此相較于城投債模式而言，城鎮(zhèn)化基金會(huì)有利于遏制債務(wù)的無(wú)序膨脹。

　　(三)城鎮(zhèn)化基金與成熟PPP模式的比較

　　1.政府承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)

　　PPP模式的核心在于政府與社會(huì)資本利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)。但在城鎮(zhèn)化基金模式下，社會(huì)資本一般為優(yōu)先級(jí)受償人，地方政府還約定股權(quán)到期回購(gòu)和提供土地、房產(chǎn)、上市公司股權(quán)等抵質(zhì)押物進(jìn)行隱性擔(dān)保，承擔(dān)了主要風(fēng)險(xiǎn)。

　　2.社會(huì)資本的角色

　　在PPP模式下，社會(huì)資本深度參與項(xiàng)目公司建設(shè)運(yùn)營(yíng)。而在城鎮(zhèn)化基金模式下，社會(huì)資本作為股權(quán)投資方參與，更多承擔(dān)的是財(cái)務(wù)投資人的角色。

　　3.納入財(cái)政預(yù)算情況

　　PPP項(xiàng)目需經(jīng)過(guò)財(cái)政承受能力評(píng)估，由政府承擔(dān)的支出全部納入財(cái)政長(zhǎng)期預(yù)算;而城鎮(zhèn)化基金中的支出能否納入預(yù)算存在不確定性。在城鎮(zhèn)化基金運(yùn)作過(guò)程中，政府會(huì)出具納入財(cái)政預(yù)算的 “安慰函”，但是否具有法律效力仍待評(píng)估，有可能只是一張“空頭支票”，但是社會(huì)資本投資時(shí)會(huì)將其看作一個(gè)保障。

　　4.存量債務(wù)壓力緩解程度

　　PPP模式可通過(guò)TOT、MC等運(yùn)作方式化解存量債務(wù)壓力。但城鎮(zhèn)化基金多用于項(xiàng)目建設(shè)的啟動(dòng)資金，其資金需求更多是用于新項(xiàng)目建設(shè)，而非借新還舊，而且基金運(yùn)作過(guò)程中的政府股權(quán)回購(gòu)和隱性擔(dān)保更是增加了政府的或有負(fù)債，對(duì)于緩解融資平臺(tái)存量債務(wù)壓力的作用有限。

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